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Introduction

Après avoir examiné principales caractéristiques du marché des collège de titres ainsi que plusieurs caractéristiques particulières du marché européen des collège de titres, aimerions vous expliquer ce qui se passe lorsqu’une pension de titres échoue (et pourquoi) et la récente réforme de la CSDR, à savoir le règlement sur le dépositaire central de titres. Cette réforme sera mise in situ par le RTS (Regulatory Technical Standards) à travers lequel cet réforme est décidée et commencera à s’appliquer en septembre 2020. Toutefois, acteurs du marché sont loin d’être satisfaits des nouvelles règles et l’International Capital Market Association (ICMA) est propagé plusieurs documents (sur quoi se fonde en grande partie le datage article) décrivant risques liés à la mise en œuvre de cette réforme, spécialement en ce qui concerne le rachat obligatoire et le délai plus court la conclusion d’un rachat.

A Préambule

Afin de comprendre pourquoi la réforme de la SIPC et les nouveau régimes de rachat obligatoire créent des douleurs de tête, spécialement du côté des ventes, il est important de souligner plusieurs caractéristiques de l’activité de tenue de marché des obligations d’or comptant.

Certains intermédiaires banquier agissent en tant que teneurs de marché sur un titre spécifique (obligation) soit en raison d’une lettre de liquidité ou bien d’une “lettre de garantie de tenue de marché”, soit en raison d’une compliment non écrite cependant claire à le faire. Voyons de de de deux ans ans ans en détail.

Par une lettre de garantie (également appelée lettre de liquidité), les teneurs de marché s’engagent à fournir des cotations pour une période de temps riposte que la liquidité dans le secteur secondaire du titre va pour ça assurée. Les lettres de liquidité sont les plus courantes pour les obligations d’État, par contre elles ne sont pas tellement populaires dans le secteur du crédit.

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Au lieu de cela, ce qui se produit dans l’espace de crédit, c’est que les banques qui possèdent participé à la réalisation et à l’émission de l’obligation fournissent des liquidités dans le secteur secondaire non pas en raison d’un accord formel (c’est-à-dire un contrat contraignant), par contre parce que dans l’hypothèse ou elles ne le font pas, acteurs du marché se plaignent de l’émetteur de l’obligation et cela augmenter la possibilité que l’institution financière ne reçoive plus le mandat de conception dans l’entreprise émettrice – autrement dit, ne se tenaient pas à fournir un rabais aux investisseurs qui veulent vendre peuvent causer un préjudice à l’établissement capitaliste et se transformer en un préjudice économique. Toutefois, du fait du nombre beaucoup plus élevé d’obligations négociées dans le secteur du crédit la fréquence beaucoup plus faible des transactions, cet tenue de marché “non officielle” se limite généralement à l'”offre” – en d’autres termes, banques qui ont participé à l’émission de l’obligation devraient être prêtes à racheter si investisseurs souhaitent vendre, mais on ne leur demande pas de fournir un somme “ask” en or marché. Cela est dû à la liquidité limitée du marché qui peut empêcher teneurs de marché de trouver l’obligation que l’investisseur veut acheter, spécialement lorsqu’il convient d’un titre “hors marché” émis longtemps. En outre, il convient de inscrire que, chez rapport aux marchés secondaires des obligations d’État, firme financières qui ont participé d’or de syndication ont un avantage en matière d’information selon rapport banques d’investissement qui n’ont pas participé à l’émission, car elles savent qui est acheté l’obligation en premier lieu.

Il est clair que le fait qu’une banque d’investissement ne mettons pas toujours tenue de livrer un somme “ask” n’implique pas que ce mettons toujours le cas – cependant, l’aptitude de générer en or marché un remise de vente dépend essentiellement de la possibilité pour la banque d’emprunter cette obligation spécifique via un repo. Néanmoins, en raison de sa nature, le marché des institution n’a pas de cotation “officielle”. Au contraire, le pupitre de mise en pension de l’institution financière, qui est un pupitre séparé, prête or pupitre de négociation des obligations des cotations. Il est important de comprendre qu’en raison de la nature du marché des pensions, cela ne se faire en temps réel et que le teneur de marché ainsi se fier à des cours qui être périmés ou, lorsque l’opération est effectuée, l’obligation peut ne plus être réellement disponible.

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En d’autres termes, le trader doit fixer un cours sans savoir s’il pourra gâter l’obligation et le tarif auquel il pourra le faire. Pour cet raison, cotations des teneurs de marché sont ” pas de livraison garantie “, ce qui veut dire qu’à ce prix, le teneur de marché ne garantit pas à la contrepartie qu’il sera en mesure de livrer l’obligation à T+2. Les opérations ” livraison garantie ” doivent obligatoirement être spécifiquement demandées parmi le client, le teneur de marché n’acceptera généralement pas de conclure l’une de ces opérations et, même s’il le fait, il facturera une prime relativement élevée.

Efficacité du règlement

Pour raisons exposées dans le paragraphe précédent, l’efficacité du règlement (c’est-à-dire la faculté de régler les opérations à leur date de règlement prévue) est un facteur dangereux lorsqu’on examine l’efficacité globale du marché des pensionnat de crédit, d’autant plus que la principale raison d’emprunter et de prêter est de faire en sorte que les teneurs de marché et les autres camarade puissent régler leurs opérations.

Les défaillances d’obligations d’entreprises en pourcentage de les alliance se situent à brin près 3 % et ne sont que légèrement supérieures or narration des obligations souveraines. Lorsqu’il ne s’agit pas de rationalité économique, incitatifs en fait de réputation relations pour régler opérations semblent bien fonctionner.

Mais, dans l’hypothèse ou tel est le cas, qu’est-ce qui cause l’échec d’une opération de pension ? Le plus souvent, ces problèmes sont dus à des inefficacités de règlement, un peu qu’à l’intention délibérée des contreparties de ne pas traiter sur ventes à découvert. La principale cause des défaillances prolongées dans le secteur des institution de crédit est la tendance à la réduction de la taille des accord sur le marché sous-jacent ainsi que l’économie du prêt de titres, c’est-à-dire les coûts de règlement et d’administration.

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En outre, la majorité des camarade au marché ont une habile valable en pension et d’opérations de prêt d’une taille minimale pour obligations de sociétés, et la tendance à une giration plus rapide des moyen pose un défi supplémentaire à l’économie des obligations prêteuses, où la durée moyenne des emprunts être de quelques jours seulement, plutôt que de plusieurs semaines, pendant que différents prêteurs demandent des durées minimales de crédit de une semaine.

La façon de traiter protocole de concis taille qui étaient auparavant en place or sein des pupitres de prise en pension consistait à couvrir le découvert selon une prise en pension de plus grande taille, c’est-à-dire à couvrir un découvert de 250 000 $ par un emprunt de 1 durée de dollars, à calculer le coût de éructation du montant excédant sur le livre apparié (donc un excédent de 750 000 $, dans cet exemple) et à transférer ce coût au rapport appliqué à la table de négociation ou en or client. De même, avec des durées feint minimales, pupitres de prise en pension utilisés pour reproduire l’emprunt excédentaire pendant jours supplémentaires, et imputer de nouveau le coût de ce licenciement d’or pupitre de négociation ainsi qu’à or client. Toutefois, compte tenu de la rareté et du coût de ces apparat or bilan, et de l’augmentation proportionnelle du beaucoup positions courtes de contingent irréguliers qui nécessitent un financement, prytanée de titres sont souvent incapables de justifier braderie courants des emprunts excédentaires. Cette situation est rendu beaucoup plus difficile l’emprunt d’obligations de sociétés de diminué taille.

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Il est important de inscrire qu’afin de minimiser la chances d’un défaut de livraison, prime-brokers ne permettent pas à client de prendre des positions courtes sur le crédit sans d’abord obtenir une ” bonne localisation ” du prime-broker lui-même (c’est-à-dire que le prime-broke est à l’aise pour couvrir le bermuda repo d’or nom du client). Une “localisation” est une condition de prêt de titres, adoptée par les négociants en pension livrée, qui est l’équivalent d’une demande de cotation (RFQ) d’emprunt. Un “bon” est une indication de la du négociateur en pension livrée qu’il est empruntable et qu’il est donc sûr de le vendre à découvert.

L’adhésion, la réforme de la SIPC et l’avenir

Que se serait-il passé avant la réforme de la SIPC en de défaut de livraison ? Habituellement, la partie qui était censée recevoir l’obligation aurait émis, après 15 jours, un avis de rachat à la contrepartie qui était censée livrer l’obligation (habituellement, le teneur de marché). Un avis de rachat est employé pour communiquer à la contrepartie en défaut qu’un mandat de livraison garantie est donné à un troisième mandataire et que le courtier en défaut aurait dû payer frais engagés parmi le client pour recevoir le cautionnement de ce troisième mandataire.

Il convient toutefois de noter qu’un défaut de livraison du courtier or client peut découler de l’incapacité d’une autre contrepartie de fournir d’or courtier le cautionnement particulier que le courtier fournir à ses clients. Ou encore, des défaillances multiples résulter d’une défaillance unique d’une contrepartie qui a un impact sur tout la chaîne des convention de l’obligation sous-jacente. Lorsque les contreparties font partie de la chaîne, par contre ne sont pas à l’origine de la défaillance, elles ont simultanément un emplette défaillant et un buy-in de vente défaillant (ce qui donne les buy-ins transférables le long des chaînes de règlement), cela semble être un moyen performante et efficace d’atteindre la cause poche de la défaillance, même si l’entité défaillante est complètement inconnue de l’auteur de la indice de buy-in.

Mais alors, qu’est-ce qu’une adhésion ? Les rachats constituent le recours contractuel standard et les moyen de gestion du risque à qui disposent acheteurs d’obligations non défaillants en cas d’échec également, et qui permettent de forcer la livraison dépourvu modifier les conditions ou bien l’économie initiales de l’opération.

Les autorités européennes ont toutefois choisi de réformer partiellement procédures liées à un défaut valable en œuvre, c’est-à-dire la réforme dite de la SIPC. Pour ce faire, la Commission européenne a finalement révélé le 25 mai 2018 ficelle réglementaires (RTS) quant au régime de buy-in obligatoire dans le cadre de la CSDR Settlement Discipline.

Le présent RFR vise à modifier plusieurs caractéristiques du statu quo. Parmi celles-ci, les plus importantes sont la réduction du délai avant le début du processus de rachat, le fait que le rachat est obligatoire (avec une compensation en espèces en d’échec, de sorte que l’agent de rachat n’est pas en mesure de trouver l’obligation que le courtier n’a pas abouti à livrer).

Selon des sondages menés parmi l’International Capital Market Association, atténuer de 15 à 7 jours le délai avant qu’un buy-in obligatoire ne mettons émis semble créer des risques supplémentaires pour presque toutes les personnes impliquées dans la transaction. En fait, réactions des membre en or marché aux nouvelles règles, spécialement rachats obligatoires, étaient loin d’être enthousiastes, est un moins qu’on puisse dire. En particulier, parmi les principales préoccupations exprimées chez les acteurs du marché figurent la crainte que rachats obligatoires ne réduisent l’offre d’obligations de sociétés sur les marchés des pensionnat et des prêts et le fait que le péril de perdre une relation de prêteur en raison de l’échec du fertilité et du rachat ultérieur d’un prêt sur obligations de sociétés à part irréguliers ne correspondait pas aux faibles recette générés chez le prêt au marché des obligations de sociétés, les risques liés aux rachats. En outre, les teneurs de marché doivent tenir compte de l’absence de protection des vendeurs en d’échec d’une opération de pension sur titres a l’intérieur du cadre de l’établissement de leurs prix, ainsi que de volonté de générer des liquidités du côté des offres.

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En d’autres termes, non seulement moyen vont ajuster réduction d’offre pour tenir compte du risque supplémentaire que présente le régime de rachat obligatoire, par contre ce risque plus élevé est aussi extrêmement susceptible de posséder une but sur les volumes du marché.

Comme dans l’hypothèse ou cela ne suffisait pas, le régime de rachat obligatoire lancée aussi des risques supplémentaires pour les investisseurs. En fait, lorsqu’il n’est pas vraisemblable d’avoir l’adhésion, le règlement stipule que l’échec doit être réglé en or moyen d’un dédommagement en espèces. En cas d’échec d’un règlement, les acheteurs d’obligations peuvent se retrouver involontairement contraints de quitter positions acheteur en échange d’une compensation en (sur laquelle ils n’ont que peu ou bien pas de contrôle). Cette contingence et l’augmentation physique de l’exposition or marché peuvent être particulièrement coûteuses pour les investisseurs lorsque l’achat de l’obligation fait l’objet d’une couverture ou fait partie d’un ensemble, y accepté d’autres obligations ou bien dérivés, et qu’il devrait par la en r être dénoué en raison de la rémunération en espèces.

Une dernière remarque : tel que mentionné dans l’introduction, cet article mais aussi la première partie publiée il y est quinze jours sont largement basés sur des articles publiés dans l’ICMA. Si vous ambitionnez examiner le sujet d’un point de vue plus technique, nous vous invitons à visiter le endroit Web de l’ICMA à https://www.icmagroup.org

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